加息决策不可被表象裹挟-【资讯】

■ 头条评论

据国家统计局公布，2009年12月的CPI上涨至1.9%。春节前将加息的传言正在被越来越多的人相信，以致这几天证券市场受到沉重打击，甚至让众多一度坚信年内市场走势将“前高后低”的人大为恐慌。事实上，尽管这种理想形态有利于已然完成布局的投机客，但却可能完全不符合政策的预期结果。

央行宣布结构性调高准备金率仅一周左右时间，市场加息预期的陡然强化，恰证明了上面这一假设。

此前，市场普遍的看法是央行可能会在2010年第3季度的前后加息，但在调整准备金率之后，传出了2010年1月份的第一周全国新增贷款达到6000亿元之巨的消息。加上CPI和信贷短期内上升较快，货币当局以加息来对冲的预期于是产生，并迅速自我强化。不仅证券市场通过指数连续下跌、成交量突然放大暗示主流资金形成了新共识，而且在本月19日发行的240亿元的1年期央票中标收益率1.9264%，上涨幅度也达到8.3个基点，显示短期内资本市场、货币市场均认可了加息的可能性。

笔者以为，如果跳出政府宏观调控政策层面，以清醒的思维去理解市场、转换视角，则可能取得大为不同的认识。这里面的过程可能是这样的：

第一阶段，2010年实施调控并逐渐为刺激政策退出创造条件，已成国内乃至世界范围内的普遍共识。央行年初即发出提高准备金率50个基点的信号，充分表明了政策的态度是希望流动性“适度宽松”，换言之，几等同于较去年有所紧缩。但作为市场主体，如以银行为例，在去年9.59万亿的天量信贷维持了利润增长水平的“甜头”刺激下，眼见政策第一拳打出，最恰当的反应绝非立即收手，乖乖地去做“规定动作”，而是抢在不知力度的下一拳之前，尽快做完“自选动作”。这自然导致市场流动性其实较去年同期相比，呈现超过政策预期的放大，并自然招致政策的进一步干预。

第二阶段，正是看到了政策进一步干预的可能性，例如加息，那么当通过“自选动作”试探出政策的真实意图之后，市场主体最理性的反应绝不是继续强梁，反而是立即示弱，让政策的干预必要性迅速降低，并收缩信贷规模，导致楼市成交回落、股市指数迅速暴跌，显示出进一步紧缩政策的负面后果。

第三阶段，如果政策选择观望，则市场会不确定性表现出更为低迷的态度，等待“靴子落地”。如果政策选择继续紧缩，则可能进一步削减货币乘数的作用力。

如此三段式的博弈推演，其实仅仅是一个开始。在经历数次反复后，政策的直接作用力一方面被来自市场的反作用力消耗、对冲，另一方面又受到新形势、新问题的牵引而不由自主地走出预设的轨道，乃至走向预设立场的反面。现实的证据在政策干预力明显强化的2008—2009年均有明显证据：2008年，年初“双紧”、年中“保控”、年末“双松”；2009年时，则是政策年初便背负“保增长”重负，乃至在楼市、股市产生了超越多数人想象力的“首先复苏”景象……

无论货币还是财政政策，其对社会经济未来的建构力或许要比想象弱许多，而由无数个微观个体预期所形成的市场反作用力，则或许要比我们预判的要强不少。用一句著名的论断来说，“政策在正面效果方面的作用，要比预想的小；在负面效果方面的作用，则往往超出想象”。因此，在市场中加息呼声渐成主流之时，冷静观望，慎重出手，反而是央行最可行的选项。

□沈洪溥（北京 学者）

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